原標題：重新定義公司估值：高價值公司的特征 從2018年11月初黃浦江畔一聲宣告，到成為2019年全年資本市場的焦點，科創板為資本市場注入了新力量。

1月10日國家科學技術獎頒獎讓科創二字又成為熱詞。

而根據上海市長應勇1月15日最新披露的數據，在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制順利落地，受理205家企業上市申請，70家企業成功上市，籌資額達到824億元。

在資本市場之外，科創板更多的蝴蝶效應則體現在實體經濟的創業創新浪潮之中。

科創板突破了以PE、PB和PEG指標為主的傳統估值體系，新游戲規則以及新的估值體系正在落成之中。

作為資本市場板塊之一的科創板，正在對傳統的公司估值體系產生顛覆性的變革影響。

從科創板的定位和目前已上市企業來看，這些公司主要集中在創新與科技發展領域。

其中許多是初創公司，并且大多具有輕資產特征，核心資產為研發成果、專利或技術，帶來的利潤具有滯后性及不確定性，當期經營成果不能體現專利或技術資產的價值。

也就是說，傳統估值體系和估值方法已經無法再對這些新公司進行“評價”。

因此，當科創板已經雛形已現、在首批科創板公司上市即將滿半年之際，如何重建一個全新而有效的估值系統，無論是對于資本市場架構完善、還是對于創新型企業的生存發展來說，都是亟待討論和解決的問題。

——編者 目前，已經到了科技創新的臨界點，中國的芯片、裝備、生物醫藥、新材料等行業，的確需要資本市場的助力。

但傳統的融資模式不利于科創企業的發展。

傳統的融資以銀行為中心，注重有形物質資產的抵押；科創企業沒有這些，對銀行來說風險太大。

科創企業本身的發展是戰略導向下的長期行為，就需要長期資本的支持。

科創板恰逢其時。

估值的原則 我所理解的估值，大概是三種方式：一種是對比法、對標法。

所謂對標法，比如我們的產業以及產業里的企業，可以對標美國的納斯達克里的企業的估值來做。

如果從這個角度來看，我們很多科創性的企業估值就有比較大的空間，納斯達克的市盈率是非常高的。

甚至是國內很多主板企業，我們一直認為是周期性的股票，現在估值都偏低。

比如一些傳統企業已經出現了升級，像煙臺萬華化學，我們此前一直認為是周期性的企業，實際是世界級的化工巨頭。

第二種方法叫獨特性評估，類似于巴菲特的護城河以及管理理念講的競爭理論。

主要看技術的獨特性和模仿性。

獨特性越強，獨特性的溢價就越高。

科創板的獨特性肯定是技術的獨創，而不是商業模式的獨創。

在科創板時代，很多技術比模式更重要。

當下很多互聯網企業沒有太多獨特技術，要靠商業模式取勝，只有真正強調技術取勝，科創板估值的喧囂慢慢下去，對技術本身的評價才會開始。

而這可能是普通投資人都不會的，這就需要專業人員對技術進行評價。

第三種評價是成長性評價。

因為科創企業本身也是成長型的企業。

成長型企業的估值包括產業生命周期，這個產業到什么階段了，什么時候需求變大，這是很重要的變量。

這里面包括中外產品替代性的對比、可替代性的對比、中國的產品能不能和外資產品形成有效的替代等等。

我們是后發國家，是從模仿到創新，開始是模仿，慢慢的替代，這里面需要替代性的研究。

除此之外，還有產業位置問題。

比如產業很好，但這個企業在產業中的位置很靠后，不是頭部企業，就可能不能分享成長性的溢價，不能分享成長性的紅利。

這個我們把它稱之為成長性的估值。

如何定義好公司 講估值本質上還是講什么是好企業，什么是科創領域里面的好企業？我們可以從三個角度來探討。

第一是企業的宿命，一個企業能不能長大，有宿命的成分。

企業的宿命，我們叫做企業的三種基本的激勵機制。

因為一些科創企業屬于創業期，創業期組織不成熟，決定了組織未來的三種基本機制。

首先是治理機制，一個組織的基本治理機制，核心就是控制權，經過大量案例分析，我后來得出一個結論：對于科創型企業來說，什么是好的治理結構就八個字——股權分散，治權集中。

股權要相對分散，股權過于集中的企業，未來不可能很好地成長。

股權相對分散，本身就是一個民主決策機制，就是一個糾錯機制，股東可以通過變換、通過投票來糾正錯誤，這個是非常重要的。

此外，從分配的角度來講，要相對分散，但治權要相對集中，也就是說要有主心骨，核心團隊要有核心領導人，否則這個組織不能確定。

像科創公司要經過泥濘走向未來的組織，治權必須要相對集中。

但以往一些具有科創性的企業，有一些企業可能股權相對集中，治權也很集中，領導人比較容易犯錯誤。

一方面要鼓勵企業家的創新精神，不能太多限制企業，限制企業家精神，這個企業不可能騰飛。

但與此同時，又不能讓這個企業家過于狂妄，在中國的文化背景下，這個企業也是要走向災難的。

從這點上看，今天觀察華為、騰訊這些股權相對分散、治權相對集中的公司，宿命里第一個是治理機制。

其次是激勵機制，這個無需詳述。

因為現在基本行業內都已經形成共識，要做一個偉大長期的事業，就要尋找長期的合伙人。

長期的合伙人反映到股權上就是團隊持股。

我們分析過中國一些具有科技屬性的上市公司。

舉個例子，山東有一個電子元器件領域的創新企業，上市企業的股權激勵涉及到四五十人，這樣一個機制能夠有效支撐企業發展十年。

上市企業五年，股改到IPO，上市之后好幾年解禁，十年之后就面臨新的激勵問題，事業合伙人可能是企業的第二種激勵機制。

最后的機制是價值觀，文化機制。

一個企業能不能長大，可以從一開始的胚胎里面找到文化的源泉。

不管企業創始人的性格怎樣差異，我們一定能夠找到這樣一種東西。

我們參與咨詢公司調研，研究過幾百個上市公司，中國主要一些大公司都見到了這樣的東西。

有的是儒家，像海爾；有的是道家，像美的；有的是兵家，像華為，都帶有文化色彩。

包括看今天一些新的創業團隊，從文化來說，一開始就必須要避免投機主義。

幾十年來為什么很多中國企業科技上不能突破？最核心的問題就是一開始是不是長期主義的、是不是戰略導向的文化。

如果是長期主義的企業，一般都能成功。

這三個方面合起來是企業的宿命，這是好企業的第一個變量。

第二，科創企業非常重要的要素是產業的屬性，企業究竟在哪條河里面，進入東海、黃海或者是太平洋、大西洋有很大影響。

從產業屬性來說，第一是必須有很大的產業空間。

要養一個虎頭鯨必須在太平洋，大的科創企業要有大的成長空間。

此外，從中國市場來說，要看能否正好出現進口替代。

如果能夠實現替代別人，市場是現成的，替代別人就可以放大。

從產業屬性來看，我們現在有這幾個產業，將來有巨大的前景。

在科創板中，半導體無疑是其中一個。

此外，與中國高鐵有關的金屬材料等消耗品產業、醫藥生物工程。

由于生物醫藥的創新，中國有很多海歸創業團隊在做靶向、生物、細胞類的事情，這些事情本身總是會面臨突破，只是相對于未來比較慢。

更加困難的是材料，比如附屬于半導體的電子材料，像紅軟科技、安集微電子都是圍繞著半導體的，這是產業屬性。

第三個方面就是團隊。

對于科創企業來說，與產業屬性、技術特征相平行的重要變量就是團隊。

中國的企業要想趕超，必須變成高能量、高績效的團隊。

高能量就是質量和速度，反映速度比較快，要形成一個趕超的勢能，組織勢能形成，成長性就打開了。

中國未來30年如果要發展，紅利就是工程師紅利。

不是初級賽道的紅利，就是北航、北郵、北理工這樣學校里面青年學子，我們叫做高科技的學生兵。

當經過很好的治理、分配機制之后，他們產生了高能量的組織出來，到這個時候，像目標牽引、共享分配，以及這種基于人性的尊重新一代的知識分子的這樣一些謀劃設定，就變得非常重要了。

(責任編輯：DF529)。